当香港金融管理局的电子招标系统在发行日关闭时，一组惊人数据浮出水面：600 亿元离岸人民币央行票据获得 1214 亿元资金追捧，超额认购倍数达 2 倍，最终 28.28% 的分配比例和 1.72% 的中标利率，生动诠释了国际资本对人民币资产的强烈渴求。在全球金融市场动荡加剧的背景下，离岸人民币央票正悄然成为国际资本的 "避风港"，这一现象背后折射出全球资产配置逻辑的深刻变革。

超额认购 2 倍！数据释放关键信号

此次发行数据揭示了三个重要市场信号。首先，1214 亿的申请规模较发行额多出 614 亿，这种热度在当前全球流动性收紧的环境下尤为难得。其次，28.28% 的分配比例意味着多数投资者未能足额获得额度，反映出优质人民币资产的稀缺性。最后，1.72% 的中标利率虽看似不高，但在全球低收益环境中展现出独特吸引力。

与其他主要经济体的债券相比，离岸人民币央票的优势更加凸显。同期 6 个月期美债收益率为 3.84%，虽然名义收益率较高，但考虑到汇率波动风险和对冲成本后，实际收益优势大幅缩小。而欧洲部分国家债券仍处于负利率区间，更凸显了人民币资产在收益率和稳定性上的双重优势。

这种强烈需求并非偶然。从历史数据看，2025 年 1 月央行同样在香港发行 600 亿元离岸人民币央票，创下当时历史最大单次发行规模，显示出政策的连续性和市场需求的稳定性。短短 8 个月内两次 600 亿元规模的发行均获热烈响应，标志着离岸人民币央票已成为国际资本配置的重要选项。

全球资产荒下的 "中国方案"

离岸人民币央票之所以能吸引全球资本，核心在于其三大独特优势构成的 "中国方案"。

避险属性是首要吸引力。在美联储加息周期背景下，人民币汇率弹性显著增强，为国际资本提供了有效的对冲工具。尤其当全球主要货币波动率上升时，人民币资产展现出的稳定性使其成为避险资金的理想选择。数据显示，在多次全球市场动荡中，离岸人民币资产的波动率明显低于其他新兴市场货币资产。

利差优势需要更深入的解读。虽然 1.72% 的票面利率低于美债的 3.84%，但考虑汇率对冲成本后，实际收益差距大幅缩小。更重要的是，人民币资产与其他主要资产类别的相关性较低，能够有效分散投资组合风险，这在资产荒背景下的价值不容忽视。

稀缺性进一步推高了离岸人民币央票的吸引力。作为香港市场唯一的主权级人民币固定收益产品，其年发行量仅约 2000 亿元，远低于国际资本的配置需求。债务工具中央结算系统 (CMU) 数据显示，截至 2023 年 4 月，人民币计价债务工具仅占其存管总额的 26.62%，表明未来增长空间巨大。

CMU 结算系统作为香港金融基础设施的重要组成部分，为离岸人民币央票提供了高效的清算通道。作为唯一直接参与人民币跨境支付系统 (CIPS) 的离岸中央证券托管机构 (CSD)，CMU 为国际投资者提供了安全、高效的结算安排，极大提升了人民币资产的投资便利性。

香港 "利率双轨制" 的独特魔力

离岸人民币央票的吸引力还源于香港市场特殊的 "利率双轨制" 机制，这种机制创造了独特的投资价值。

离岸与在岸市场的利差为投资者提供了套利空间。数据显示，2025 年 8 月末，3 个月期 CNH HIBOR (香港银行间人民币拆借利率) 为 1.7430%，而同期离岸与在岸利差 (HIBOR-SHIBOR) 为 19 个基点，这种持续倒挂现象创造了稳定的套利机会。投资者可以通过在离岸市场借入人民币，投资于收益率更高的在岸资产，获取利差收益。

抵押品红利进一步提升了离岸人民币央票的吸引力。香港金管局已将离岸人民币央票纳入人民币流动资金安排的合资格抵押品名单，这意味着持有央票的金融机构可以通过回购操作获得流动性支持。2024 年 2 月，金管局进一步扩大了合资格抵押品范围，包括中国财政部及政策银行发行的债券，这一举措显著提升了离岸人民币资产的流动性和融资功能。

离岸人民币央票还扮演着流动性阀门的角色。央行通过调节发行规模和频率，精准管理离岸市场人民币流动性。例如，2025 年 8 月 25 日发行的 300 亿 3 个月期央票，就是通过市场化手段调节离岸人民币供给的典型案例，这种灵活调控增强了市场稳定性预期。

国际资本的真实算盘

不同类型的国际资本增持离岸人民币央票，背后有着各自的战略考量。

主权基金的配置更多出于长期战略需求。自人民币纳入 IMF 特别提款权 (SDR) 货币篮子后，全球主权基金对人民币储备资产的配置需求持续上升。离岸人民币央票作为高信用等级的主权债券，成为主权基金分散储备资产、降低对美元依赖的理想选择。CMU 与澳门中央证券托管系统的直接联网服务量稳步上升，也反映出主权基金等长期投资者对离岸人民币资产的兴趣增加。

对冲基金则更多利用离岸人民币央票进行战术操作。在人民币汇率预期稳定的背景下，许多对冲基金选择通过增持离岸央票平仓人民币空头头寸，这一操作既可以获利了结，又能降低汇率波动风险。特别是在中美利差变化和汇率预期转向时，离岸央票成为对冲基金调整人民币敞口的重要工具。

商业银行的参与则更多着眼于跨境融资便利。通过 CMU 系统，商业银行可以将持有的离岸人民币央票作为抵押品，获取低成本融资，再通过 "债券通" 等渠道投资于在岸市场，形成跨境套利闭环。数据显示，超过 70% 的 CIBM (中国银行间债券市场) 海外投资者交易经由 CMU 通过债券通进行清算和结算，体现了离岸人民币央票在跨境融资中的关键作用。

人民币国际化的 "温度计"

离岸人民币央票的发行情况已成为观察人民币国际化进程的重要 "温度计"，从本次发行中可以看出几个长期趋势。

发行规模的突破具有标志性意义。对比 2025 年 1 月首次 600 亿元规模的发行，本次发行再次达到这一水平，标志着大额发行已成为常态。这种常态化大额发行不仅丰富了香港高信用等级人民币金融产品，更完善了香港人民币收益率曲线，为其他人民币资产定价提供了重要参考。

期限结构的完善同样值得关注。本次发行的 6 个月期品种与 3 个月、1 年期等品种共同构建了更完整的离岸人民币收益率曲线。这种多元化的期限选择满足了不同投资者的需求，增强了离岸人民币市场的深度和广度，为人民币国际化提供了基础设施支撑。

从政策信号看，央行通过在香港市场发行离岸央票，向全球传递了稳定人民币汇率的清晰意图。这不仅有助于引导市场预期，更展现了中国央行在开放条件下维护金融稳定的能力和决心，为人民币成为更广泛使用的国际货币奠定了信心基础。

写在最后：新格局下的资产配置逻辑

离岸人民币央票受到热捧，反映了全球资本从 "美元独大" 到多元配置的范式转移。在全球经济面临 "去风险化" 浪潮的背景下，人民币资产正在重塑 "安全资产" 的定义，成为国际资本分散风险、追求稳定收益的重要选择。

CMU 系统的最新发展为未来提供了更多想象空间。2025 年 1 月 CMU 与澳门中央证券托管系统建立直接联网后，服务量稳步增长，这种跨区域金融基础设施的互联互通，为人民币在更广泛区域的使用创造了条件。随着数字货币技术的发展，离岸人民币市场有望在跨境数字货币结算等领域迎来新机遇。

对于国际投资者而言，离岸人民币央票的吸引力不仅在于其本身的收益和安全性，更在于它作为进入中国庞大金融市场的 "门户" 价值。对于中国而言，离岸人民币央票市场的发展既是人民币国际化的重要一步，也是构建双循环新发展格局的金融支撑。

在这个充满不确定性的全球经济环境中，离岸人民币央票市场的蓬勃发展，或许正是全球金融体系寻找新平衡的开始。随着市场深度和广度的不断提升，离岸人民币资产有望在全球资产配置中扮演更加重要的角色，为世界经济发展提供更加多元、稳定的金融选择。